Οι κομβικές τεχνολογικές εξελίξεις των τελευταίων δύο αιώνων, από τον σιδηρόδρομο και τον ηλεκτρισμό μέχρι το Διαδίκτυο και την ψηφιακή τεχνολογία, άλλαξαν ριζικά τον τρόπο με τον οποίο επικοινωνούμε, εργαζόμαστε, παράγουμε και καταναλώνουμε. Οι χρηματιστηριακές αγορές, τουλάχιστον στις πλέον ανεπτυγμένες οικονομίες, έπαιξαν καθοριστικό ρόλο, όχι μόνον ως χρηματοδοτικό εργαλείο, αλλά και ως μέσον αποτίμησης της ταχύτητας, της κερδοφορίας και του οικονομικού οφέλους που θα προέκυπτε από τις μαζικές επενδύσεις σε διάφορους τομείς. Η συζήτηση που διεξάγεται σήμερα γύρω από εταιρείες όπως η SpaceX του Ελον Μασκ και η Anthropic αλλά και το ευρύτερο οικοσύστημα της τεχνητής νοημοσύνης αναδεικνύουν το ζήτημα της αντικειμενικής αποτίμησης της αξίας μιας εταιρείας. Η SpaceX, στις 12 Ιουνίου, πραγματοποίησε την πολυαναμενόμενη δημόσια εγγραφή της και η διαπραγμάτευση της μετοχής της στο NASDAQ ξεκίνησε με αρχική τιμή προσφοράς στα 135 δολάρια και χρηματιστηριακή αποτίμηση περίπου 1,77 τρισ. δολαρίων. Από τις 12 Ιουνίου μέχρι το τέλος Ιουλίου κατέγραψε διακυμάνσεις από 124 μέχρι 210 δολάρια. Η Anthropic δεν έχει ακόμη εισαχθεί στο χρηματιστήριο. Παρά τις έντονες προσδοκίες της αγοράς, εξακολουθεί να παραμένει ιδιωτική εταιρεία, με την αποτίμησή της στις δευτερογενείς αγορές να αυξάνεται σημαντικά, καθώς οι επενδυτές προεξοφλούν ότι η δημόσια εγγραφή της θα πραγματοποιηθεί μέσα στους επόμενους μήνες. Για λόγους σύγκρισης, το Facebook εισήχθη το 2012 με αποτίμηση περίπου 104 δισ. δολαρίων, η Alibaba το 2014 με 169 δισ. και η Uber το 2019 με περίπου 75 δισ. δολάρια. Για να κατανοήσει κανείς τα μεγέθη αυτά, πρέπει πρώτα να καταλάβει τι σημαίνει πραγματικά ένα τρισεκατομμύριο δολάρια. Ενα κλασικό παράδειγμα που χρησιμοποιείται συχνά στον διεθνή οικονομικό Τύπο είναι το εξής: Ενα δισεκατομμύριο δευτερόλεπτα αντιστοιχούν σε περίπου τριάντα δύο χρόνια. Ενα τρισεκατομμύριο δευτερόλεπτα αντιστοιχούν σε σχεδόν 32 χιλιάδες χρόνια. Για να το πούμε διαφορετικά, μια εταιρεία που αποτιμάται σε 1,5 τρισ. δολ. είναι μεγαλύτερη από το ΑΕΠ έξι μεσαίου μεγέθους οικονομιών της Ευρώπης: Ελλάδας, Πορτογαλίας, Φινλανδίας, Σλοβακίας, Κροατίας, Σλοβενίας και Τσεχίας, ή ίση με το 5% του αμερικανικού ΑΕΠ, ποσό πρωτοφανές για μία και μόνον εταιρεία. Η εκτίμηση των μεγεθών που αρχικά φαίνεται κατανοητή, στο τέλος γίνεται εξωπραγματική.
Η δεύτερη ειδοποιός διαφορά έχει να κάνει με τη συγκέντρωση ισχύος στους χρηματιστηριακούς δείκτες. Οι επτά μεγαλύτερες εταιρείες ψηφιακής τεχνολογίας και τεχνητής νοημοσύνης, ονομαζόμενες και «Magnificent Seven» (NVIDIA, Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta, Apple, Palantir Technologies), αντιπροσωπεύουν ήδη περίπου το 34%-35% της συνολικής χρηματιστηριακής αξίας του S&P 500, έναντι μόλις 12%-13% πριν από μία δεκαετία. Αν προστεθούν στο μέλλον –όταν και εφόσον πληρούν τα κριτήρια ένταξης στον δείκτη S&P 500– η SpaceX και η Anthropic, το ποσοστό αυτό θα μπορούσε υπερβεί το 40% του δείκτη. Αυτό σημαίνει ότι μια εξαιρετικά μικρή ομάδα εταιρειών θα επηρεάζει δυσανάλογα την απόδοση των χαρτοφυλακίων εκατομμυρίων επενδυτών, συνταξιοδοτικών ταμείων και αμοιβαίων κεφαλαίων σε ολόκληρο τον κόσμο. Πρόκειται για επίπεδα συγκέντρωσης πρωτόγνωρα, που επαναφέρουν τη συζήτηση για το κατά πόσον οι χρηματιστηριακοί δείκτες, της Αμερικής σε αυτή τη περίπτωση, αντικατοπτρίζουν την ευρύτερη οικονομία ή απλώς την αποτίμηση «αφηγημάτων» για την εξέλιξη του Θαυμαστού Νέου Kόσμου (Brave New World) της τεχνητής νοημοσύνης που ανατέλλει.
Το πρόβλημα γίνεται ακόμη πιο επικίνδυνο. Οι επενδυτές δεν καλούνται πλέον να εκτιμήσουν μόνο μελλοντικά κέρδη. Καλούνται να εκτιμήσουν μελλοντικούς «φανταστικούς κόσμους». Για το μεγαλύτερο μέρος της σύγχρονης οικονομικής ιστορίας υπήρχε σαφής διαχωρισμός μεταξύ των επενδύσεων επιχειρηματικού κεφαλαίου (venture capital) και των δημόσιων αγορών. Οι επενδυτές επιχειρηματικού κεφαλαίου αναλάμβαναν το ρίσκο των ιδεών, των πρωτοτύπων εφευρέσεων και των υποσχέσεων. Οι επενδυτές του χρηματιστηρίου αγόραζαν εταιρείες που είχαν ήδη αποδείξει ότι μπορούν να παράγουν έσοδα, κέρδη και ταμειακές ροές. Αυτή η διάκριση μοιάζει να εξαφανίζεται. Κατά μία έννοια, το χρηματιστήριο στην Αμερική έχει μετατρέψει την πλειοψηφία των επενδυτών σε venture capitalists. Οι σημερινές εταιρείες τεχνητής νοημοσύνης και προηγμένης τεχνολογίας δοκιμάζουν τα όρια αυτής της λογικής. Οι αποτιμήσεις τους βασίζονται όλο και περισσότερο σε αγορές που δεν έχουν ακόμη δημιουργηθεί, σε προϊόντα που δεν έχουν ακόμη εμπορευματοποιηθεί και σε επιχειρηματικά μοντέλα που παραμένουν σε μεγάλο βαθμό υποθετικά. Οι επενδυτές δεν αγοράζουν επιχειρήσεις. Αγοράζουν σενάρια, σε πολλές περιπτώσεις, ευφάνταστα. Οι πρόσφατες ιστορικές αναλογίες δεν είναι ιδιαίτερα καθησυχαστικές. Η «φούσκα» των εταιρειών Διαδικτύου («dot.com») άρχισε να διογκώνεται στα τέλη της δεκαετίας του 1990, ιδιαίτερα από το 1995 και μετά. Το αποκορύφωμα σημειώθηκε τον Μάρτιο του 2000, όταν ο χρηματιστηριακός δείκτης NASDAQ έφτασε σε ιστορικό υψηλό. Αμέσως μετά ξεκίνησε η απότομη πτώση, η οποία διήρκεσε περίπου μέχρι τον Οκτώβριο του 2002. Ο δείκτης στον οποίο γινόταν η διαπραγμάτευση των τεχνολογικών μετοχών έχασε περίπου το 78% της αξίας του. Τρισεκατομμύρια δολάρια χρηματιστηριακής αξίας εξανεμίστηκαν. (Εδώ να επισημάνουμε ότι οι εταιρίες dot.com είχαν μικρά ή μηδενικά κέρδη όταν έγινε η μεγάλη διόρθωση, ενώ οι Magnificent Seven καταγράφουν πολύ υψηλά κέρδη την τελευταία πενταετία. Αυτό όμως δεν ισχύει για τη SpaceX και την Anthropic, οι οποίες το 2024 και το 2025 ανακοίνωσαν οριακή κερδοφορία σε σχέση με τις εξαιρετικά υψηλές αποτιμήσεις τους.)
Από μόνο του αυτό δεν αποδεικνύει ότι δημιουργείται χρηματιστηριακή φούσκα. Οι μεγάλες τεχνολογικές μεταβάσεις συχνά δικαιολογούν εξαιρετικά υψηλές αποτιμήσεις. Η τεχνητή νοημοσύνη ενδέχεται να αποδειχθεί τόσο σημαντική όσο ο ηλεκτρισμός, το αυτοκίνητο ή το Διαδίκτυο. Αν οι δυνατότητές της επαληθευθούν, θα επηρεάσει σχεδόν κάθε οικονομική δραστηριότητα, από την υγεία και την εκπαίδευση μέχρι τη βιομηχανία, τις μεταφορές και την επιστημονική έρευνα. Αυτό όμως που περίτρανα αποδεικνύεται είναι ότι οι παραδοσιακές μέθοδοι αποτίμησης, βασιζόμενες σε ένα απλό αξίωμα ότι οι επενδυτές αγοράζουν μέρος των μελλοντικών κερδών μιας επιχείρησης, των ταμειακών ροών της και της απόδοσης του κεφαλαίου της, στην περίπτωση των εταιρειών που αναφερόμαστε φαίνονται παρωχημένες . Δεν είναι τυχαίο ότι ο Γουόρεν Μπάφετ, ο πλέον επιτυχημένος παραδοσιακός επενδυτής, συνοψίζει τη φιλοσοφία του στη φράση: «Η τιμή είναι αυτό που πληρώνεις, η αξία είναι αυτό που παίρνεις».
Οι επενδυτές δεν καλούνται πλέον να εκτιμήσουν μόνο μελλοντικά κέρδη. Καλούνται να εκτιμήσουν μελλοντικούς «φανταστικούς κόσμους».
Ενα ακόμη ενδιαφέρον χαρακτηριστικό της σημερινής συγκυρίας είναι οι αλληλεξαρτήσεις που βρίσκονται στη βάση του επενδυτικού αφηγήματος. Η Anthropic και οι υπόλοιπες εταιρείες τεχνητής νοημοσύνης χρειάζονται τεράστια υπολογιστική ισχύ. Η Nvidia παρέχει τα τσιπ. Τα data centers παρέχουν την υποδομή. Οι τηλεπικοινωνιακές υποδομές παρέχουν τη συνδεσιμότητα. Η SpaceX υπόσχεται να επεκτείνει ακόμη περισσότερο τις δυνατότητες και, μακροπρόθεσμα, να δημιουργήσει εντελώς νέες υποδομές επικοινωνίας και επεξεργασίας δεδομένων, όχι μόνο στη Γη αλλά και στο Διάστημα. Κάθε κρίκος της αλυσίδας αντλεί μέρος της αξίας του από την αναμενόμενη επιτυχία των υπολοίπων. Οι αισιόδοξοι βλέπουν ένα νέο τεχνολογικό οικοσύστημα, που θα μας μεταφέρει στη νέα εποχή. Οι απαισιόδοξοι βλέπουν έναν αυτοτροφοδοτούμενο κύκλο προσδοκιών με αβέβαιο μέλλον και υπερεκτιμημένες αξίες. Προς το παρόν, κανείς δεν γνωρίζει την απάντηση, αλλά εύκολα μπορούμε να προβλέψουμε ότι επειδή οι αμερικανικές αγορές αποτελούν σήμερα τη βασική δεξαμενή συγκέντρωσης επενδυτικών κεφαλαίων του πλανήτη, οι συνέπειες μιας διόρθωσης δεν θα περιορίζονταν μόνο στις Ηνωμένες Πολιτείες. Θα επηρέαζαν συνταξιοδοτικά ταμεία, ασφαλιστικές εταιρείες, κρατικά επενδυτικά ταμεία και ιδιώτες επενδυτές σε ολόκληρο τον κόσμο.
Αυτό που προεξοφλούν σήμερα οι αγορές, όμως, δεν είναι απλώς η επιτυχία αυτών των τεχνολογιών. Είναι ότι η επιτυχία θα είναι σχεδόν απόλυτη, θα έρθει γρήγορα, θα συνοδευθεί από κυρίαρχα μερίδια αγοράς, θα αποδώσει εξαιρετικά κέρδη και δεν θα συναντήσει σοβαρά εμπόδια από τον ανταγωνισμό, τη ρύθμιση των αγορών, τη διεθνή γεωπολιτική συγκυρία και την πολιτική βούληση των κυβερνώντων. Πρόκειται για ένα ιδιαίτερα απαιτητικό σύνολο παραδοχών. Τέλος, όπως παρατηρούσε ο Hyman Minsky, που αφιέρωσε τη ζωή του στη μελέτη των χρηματοπιστωτικών φουσκών, οι μεγαλύτερες χρηματοπιστωτικές αναταράξεις δεν δημιουργούνται σε περιόδους κρίσης, αλλά σε περιόδους ευφορίας. Αρα το πραγματικό ερώτημα ίσως να μην είναι αν η τεχνητή νοημοσύνη θα αλλάξει τον κόσμο, αλλά αν η σημερινή ευφορία έχει προεξοφλήσει περισσότερα από όσα μπορεί να προσφέρει αυτή η τεχνολογία στο μέλλον. Προσδεθείτε, λοιπόν, διά παν ενδεχόμενον.
*Ο κ. Γιώργος Στούμπος διετέλεσε καθηγητής Πολιτικής Οικονομίας και στέλεχος της Τράπεζας της Ελλάδος.
